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华西证券股份有限公司崔琰,郑青青近期对上海沿浦进行研究并发布了研究报告《系列报告九：业绩短期承压 座椅骨架加速从1到N》，本报告对上海沿浦给出买入评级，当前股价为35.33元。

上海沿浦(605128)
事件概述
公司发布2022年年报：2022年实现营业收入11.2亿元，同比+35.7%，归母净利润0.5亿元，同比-35.1%，扣非归母净利润0.3亿元，同比-47.1%；其中2022Q4年实现营业收入3.8亿元，同比+40.5%，环比+31.5%，归母净利润0.1亿元，同比-54.4%，环比+14.4%，扣非归母净利润0.03亿元，同比-85.6%，环比-68.1%。
分析判断:
收入加速增长利润短期承压
收入端：2022年营收11.2亿元，同比+35.7%，其中2022Q4营收3.8亿元，同比+40.5%，环比+31.5%。我们判断增长主要受益于汽车座椅骨架总成新项目量产贡献增量。随着汽车座椅骨架总成在手充沛订单的逐步量产以及公司近中标的铁路专用集装箱物料订单和比亚迪零部件订单，我们判断公司收入有望加速增长。
毛利率：2022年毛利率为13.2%，同比-6.1pct，其中2022Q4毛利率为3.9%，同比-10.0pct，环比-7.0pct。我们判断毛利率同环比下滑主要受原材料涨价及公司产能增加导致折旧摊销增大的影响，预计随着产能利用率提升叠加材料价格维持稳定，毛利率有望改善。
费用端：2022年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为0.3%、5.9%、3.8%、0.1%，同比+0.0pct、-0.4pct、+0.2pct、+0.1pct，我们判断管理费用率同比下降主要受益于规模效应，财务费用率同比增加则主要由于可转债发行，研发费用率同比增加主要受新项目增加致公司研发人员不断扩充的影响。
利润端：2022年扣非归母净利0.32亿元，同比-47.1%，其中2022Q4扣非归母净利0.03亿元，同比-85.6%，环比-68.1%，公司业绩短期承压，我们认为公司当前正处于投入上升期，收入端明显加速彰显业务的顺利拓展，随着更多在手订单的逐步量产，公司利润端业绩有望显著改善。
可转债募资扩产汽车座椅骨架高增可期
公司获批发行可转债3.84亿元，主要用于重庆工厂和荆门工厂的建设，助力产能扩张，保障重庆金康和荆门长城两个项目定点的落地，同时有利于拓展其他客户。荆门长城项目产值6.8亿-8.1亿元（2021.10-2026.10），重庆金康项目产值19.4亿-22.7亿元（2022-2027），我们预计22-24年合计贡献营收分别为2亿、7亿、10亿，对应营收占比分别为14%、27%、28%，综合竞争优势凸显。公司系汽车座椅骨架自主龙头，国内市占率6+%，战略绑定李尔系。2021年以来公司座椅骨架总成先后突破赛力斯、比亚迪等新能源客户，我们判断前后座椅全面配套，预计单车配套价值突破千元（过去以后排座椅为主，单车配套价值仅为300-500元），汽车座椅骨架高增可期。
双维拓展打开中长期成长空间
客户积极开拓，从李尔系到全面覆盖主流Tier1。公司最早于2007年与东风李尔建立业务联系，合作至今已有10余年，2021年贡献收入大概4.3亿元，占比51%；与泰极爱思系、麦格纳系、延锋系合作超过8年，近两三年加速客户拓展，进入马夸特、佛吉亚、CVG（商用汽车集团）、未势新能源、蜂巢能源科技、伟巴斯特、本特勒、天纳克、曼德电子、蜂巢传动科技等体系。
业务横向拓展，从座椅骨架到汽车门模、安全系统、新能源细分。通过自身客户及业务技术方面的优势，横向拓展汽车门模、安全系统等，积极布局塑料电子模块、铜排、汽车天窗导轨等新能源细分领域，我们预计单车配套价值有望由平均300-400元提至过千元。
中标铁路集装箱，拓品类增厚业绩。公司以打包方式（即整箱采购方式）通过了金鹰重工公司（实际控制人是中国国家铁路集团有限公司）的铁路专用集装箱物料项目的招标审核，中标金额为5.87亿元，预计2023年达到交付状态，基于汽车业务积累的成熟稳定的冲压、焊接和装配技术，首次成功突破国铁集团的供应商认证，有望增厚公司未来的业绩。
投资建议
公司作为汽车座椅骨架龙头，在电动智能重塑整零关系的大趋势下，有望凭借性价比和快速响应能力加速抢占份额；同时公司积极拓展新客户和新品类，有望迎来量价齐升，打开中长期成长空间。考虑到下游车企竞争加剧，调整盈利预测：预计公司23-24营收由28.72/42.63亿元调为21.86/35.91亿元，归母净利由2.33/3.82亿元调为1.53/3.07亿元，EPS由2.92/4.84元调为1.91/3.83元，新增预计25年营收和归母净利为47.08和4.29亿元，EPS为5.36元，对应2023年4月20日收盘价36.89元，PE分别为19/10/7倍，维持“买入”评级。
风险提示
汽车销量不及预期、座椅骨架市占率提升不及预期、竞争加剧、原材料价格波动风险等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华西证券崔琰研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为74.87%，其预测2023年度归属净利润为盈利2.33亿，根据现价换算的预测PE为12.63。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级4家；过去90天内机构目标均价为80.95。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，上海沿浦（605128）行业内竞争力的护城河较差，盈利能力一般，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标1.5星，好价格指标2.5星，综合指标2星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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